全球平价,星辰大海;双业并举,积淀深厚:11月初国内光伏政策反转,1月平价管理办法出台全面推进平价,部分补贴项目确保平价平稳过渡,明后年国内逐步进入全面平价;531后产业链价格下降带来海外需求弹性释放,叠加海外光伏政策趋好,美、欧、日、印度等新增需求超预期,预计19、20年国内市场需求分别是47、60GW,海外需求为80+、90+GW,全球市场需求为120+、150+GW。通威以农业、新能源为双主业,子公司永祥股份光伏领域十年积淀,电池片业务2015年从赛维合肥工厂开始规模化起步,现已形成硅料+高效电池双料龙头。
   
多晶硅格局进入淘汰赛,永祥领先提速剑指硅料龙头:硅料低成本产能18Q4起陆续投放,国内对国外的替代、低电价区域对高电价区域的替代持续进行,市场淘汰赛已经开始。产能方面,子公司永祥股份17年末拥有硅料产能约2万吨,18年10月和12月,包头一期和乐山一期各2.5万吨/年(实际产能各3万吨/年)已分别投产,今年1季度实际产能达8万吨/年,远期产能有望达14万吨/年。成本方面,公司通过“多晶硅+化工模式”提高资源能源利用效率,并通过技改降本增效。17年平均生产成本5.88万元/吨,18年为5.5万/吨,而新产能相对于老产能电价、能耗均有明显下降空间,生产成本将降至4万元/吨以下,现金成本降至3万元/吨以下,领先全球。今年预计产量7-8万吨,同比250%+,奠定公司全球多晶硅龙头地位,并显著增厚业绩。
   
高效之路,始于PERC;通威行业领先,光伏界台积电:单晶PERC电池效率提升快,空间大,且易于量产,领跑者和海外需求高涨,价格反弹15%至1.3元/W。公司合肥和成都基地电池片产能分别3GW,18年成都3.2GW、19年初合肥3GW投产后,将形成共12GW电池片产能,其中PERC约9GW,2019年将新增8GW单晶PERC,远期规划30GW。公司电池单、多晶非硅成本稳定在0.2-0.25元/W、PERC电池转换效率达到22%以上,明显领先行业,并持续推进降本增效。今年电池产量预计12GW,同比100%,PERC今年超预期高溢价,盈利有望超预期。
   
农牧业板块稳中有进,渔光一体产业协同:公司是水产饲料行业龙头企业,市占率达12%-15%。研发驱动下农牧业务稳中有进,量利齐升。公司利用渔业资源优势,创造“渔光一体”光伏发电新模式,形成双主业产业协同。截至2018H,电站累计装机规模超848MW,随着光伏平价时代到来,公司也将在此块发力,未来有望成为稳定的业绩支撑。
   
盈利预测与投资评级:我们预计公司18-20年归母净利润分别为20.70/31.66/39.80亿元,同比增长2.9/52.9/25.7%,对应PE分别23/15/12,公司将打造全球硅料+PERC电池双料龙头,生产成本均位于第一梯队,在竞争中长期处于优势地位,给予目标价14.8元,对应19年18倍PE,给予“买入”评级。
   
风险提示:政策不达预期、竞争加剧等